浅谈我国创业板市场发展 - 十八子li的日志 - 网易博客

刘洁

（上海师范大学商学院  上海  200233）

【摘要】 目前，创业板无疑是中国资本市场的焦点。建设创业板市场是党中央国务院的重要决定，经国务院同意，证监会已经批准深圳证券交易所设立创业板，并于10月23日举行开板仪式。孕育10年之久的创业板终于登陆中国资本市场。创业板市场是我国完善资本市场，促进资本市场发展的必然结果。本文是在分析创业板发展意义的基础之上，总结国外创业板失败的经验教训，对我国创业板的发展提出一些建议。

【关键字】 创业板  国际经验  对策

一、我国发展创业板市场进程回顾

创业板市场又称二板市场，是指主板之外的针对高科技、成长性高的，暂时无法上市的中小企业提供融资途径和成长空间的证券交易市场，是对主板市场的有效补充，在资本市场中占据着重要的位置。监管层对创业板的定位是非常明晰的——“两高六新”，即成长性高、科技含量高，新经济、新服务、新农业、新材料、新能源和新商业模式。

中国创业板市场发展可谓是10年磨一剑，以下是创业板发展进程（资料来源：中国证监会网站）：1998年1月国家决定由国家科委组织有关部门研究建立高新技术企业的风险投资机制总体方案进行试点；1999年1月深交所向证监会正式呈送《长板市场方案研究的立项报告》，3月中国证监会第一次明确提出“可以考虑在沪深证券交易所内设立科技企业板块”；2000年4月周小川表示，中国证监会将会尽快成立二板市场；2003年10月党的十六届二中全会通过决议，推进风险投资和创业板市场建设；2004年1月31日国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》；2007年8月国务院批复以创业板市场为重点的多层次资本市场体系建设方案。2008年3月17日证监会主席尚福林表示2008年将加快推出创业板；2008年3月22日创业板IPO管理办法意见稿发布；2009年3月31日中国证监会正式发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》，自5月1日起实施；2009年5月8日深交所发布创业板上市规则（征求意见稿）；2009年6月5日深交所发布《深圳证券交易所创业板股票上市规则》；2009年7月2日深圳证券交易所创业板市场投资者适当性管理实施办法；2009年7月20日证监会决定自7月26日起受理创业板发行上市申请；2009年8月14日证监会第一届创业板发行审核委员会在北京成立；2009年9月17日召开创业板首次发审会，17日当天，首批七家申请创业板IPO的企业均顺利“过会”；2009年10月17日尚福林透露创业板于23日开板。

千呼万唤的创业板终于盼来了真正的面世。此时推出创业板，可谓是占据了“天时、地利、人和”。从创业板这10年的历程可以看到，在2009年进程是明显加快，这和中国当前的经济形势密不可分。2007年爆发的全球金融危机，对我国经济影响打击不小。自去年以来，中央实施了积极的财政政策和宽松的货币政策，采取了一系列保增长、扩内需、调结构的措施，推出了十大产业振兴纲要。1-8月份的时候势头企稳回升越来越明显，1-8月份工业增加值增长8.1，其中8月份增长12.8个百分点。8月份当月用电量增长7%，港口运输量连续6个月增长，财政从5月份以来实现正增长，当前我国经济形势总体呈现企稳向好的势头，这可谓是“天时”。其次，中国作为最大的发展中国家，其经济地位在国际中越来越发挥着举足轻重的作用，而中国的资本市场和发达国家比起来，还相距甚远。我国资本市场仍处于新兴加转轨的阶段，面临着特殊的股权结构，投资者结构和股权文化。从上个世纪60年代以来，大概有39个国家先后建立过75个创业板市场，虽然大部分是惨淡经营，而且一些已经关闭了，但对于中国目前来说，涉及到一个条件问题，一个是资源问题第二是需求问题。上市资源中国有，对于创业板投资的需求中国也有。所以说中国创业板市场不会像其他国家创业板市场一样虎头蛇尾，到最后惨淡经营。这可谓是“地利”。最后从“人和”的角度就更好理解了。创业板一推出就收到了来自方方面面的掌声，其中最热烈的部分莫过于来自上千家排好队准备在创业板上市的企业，上市将为它们带来宝贵的资本，创业板的开启将扩大民间投资，中小企业将直接受惠，有利于扩大内需和缓解就业。

二、创业板的推出对我国发展的重要意义

1、推动我国高新技术产业的发展，促进我国产业结构调整，转变经济增长方式，建设创新型国家。党的十七大明确提出，转变经济增长方式建设创新型国家。前不久，又一届诺贝尔奖的颁奖礼如期在斯德哥德尔摩举行，在对那些获奖者们无限敬佩的同时,不由得想起中国诺贝尔奖史上的那片空白，中国,一个拥有十三亿人口的泱泱大国,半个多世纪以来拿不到诺贝尔科学奖，其中一定有一些必然的东西。究其原因，正是因为我们缺乏“创新”的制度保障。中国科学院院士何祚庥在得知美国科学家凭借量子色动力学的“夸克渐近自由”获得本年度的诺贝尔物理学奖后,感觉“非常之遗憾”。因为,在这个领域里,我们的研究曾早于美国,成果也非常接近最后的结果。他说,实验需要钱,大大的,多多的。实验需要人才,也是大大的,多多的。中国对科研的投入尚且资金不足，更不要说企业了。一个国家的高新技术产业发展需要许许多多条件，需要充足的资金，需要人才支撑体系，融资体系等等，很多原因才能促成这个国家高新技术发展，产业结构调整，经济增长方式的转变。创业板的推出为我们国家高新技术企业的发展创造了绝好的机会。

2、有助于规范企业管理，促进企业成长。众所周知，美国的纳斯达克造就了微软、苹果、谷歌等一大批创新型企业。企业上市不仅仅是募得了资金，更重要的是对企业的规范化管理起到促进作用。10月15日，深交所发布了《创业板上市公司规范运作指引》。该指引要求创业板上市公司建立规范的公司治理结构和健全的内部控制制度，完善股东大会、董事会、监事会议事规则和权力制衡机制，规范董事、监事、高级管理人员的行为及选聘任免，履行公平信息披露义务，管好用好募集资金，积极承担社会责任。同时，深交所表示，今后对创业板上市公司将坚持严格监管，不断推进诚信规范，更好地引导上市公司完善公司治理结构，提高规范运作水平和能力，促进创业板市场的长远健康发展。由此可见，创业板对中国的高新中小企业的发展将起到推动作用。

3、创业板有助于帮助中小企业解决融资难问题。在全球金融危机的影响下，中小企业对资金的渴望更加迫切，创业板的上市条件低于主板，更多中小企业可以从资本市场直接融资。有数据显示，中小企业创造了中国四分之三的创新产品，提供了超过四分之三的就业，但多数中小创新型企业的无形资产比例较高、缺少抵押物等条件，很难获得银行贷款。而现行主板与中小板市场的进入门槛高，中小创新型企业也难以从资本市场直接融资。我国高新技术企业所获得的资金大部分来源于海外资本，导致一批优秀的创业型中小企业不得不选择远赴海外创业板上市，例如新浪、网易、搜狐、百度、盛大网络、巨人网络、携程网、新东方等。创业板能够突破传统金融体系无法给中小企业提供充足金融服务的瓶颈，中小企业在创业板上市后，不仅能直接融资，还可以把股权质押给银行获得贷款。随着创业板的推出，中小企业在融资问题上将多了一个渠道。

三、国外创业板失败经验总结以及我国发展创业板应该注意的问题

创业板不是一个创新产品，在国际上早有现成的模式可以照抄。前文也提到了，从上世纪60年代以来，国际上共有39个国家创建过70多个创业板，最成功的莫过于美国的纳斯达克，但不成功的也有，其中最典型的就是德国与香港地区。成功的经验我们要借鉴，但更重要的是分析不成功的原因。创业板的推出是我国主动适应经济形势和市场发展需要的一项战略举措，我们尤其要杜绝失败的可能，为创业板市场的持续发展提供重要的保证。

德国创业板市场（Neuer Market）创立于1997年3月,关闭于2003年6月。从2000年3月最高点8559点一路跌至2002年9月底的389点，市值失去了95%。一些上市公司造假丑闻暴露，一些纯粹概念性的公司股价暴跌，市场形象严重受损。香港创业板设立于1999年11月15日，开始时人们认为是一个具有增长潜力的市场。但结果是，香港创业板并不成功，2000年到2006年香港创业板的新上市公司数目连续四年减少，新股上市陷入倒退的状态。融资数量方面，首次公开发行融资金额从2000年的148亿港币，逐渐下降，到2005年IPO融资额仅为6.65亿港元。2007年，香港创业板指数仅为1300来点。

通过对这两个市场的研究，我们可以发现，这两个市场失败的原因可以归纳为以下几点。其一，上市标准过低。创业板市场相对于主板市场来说，上市的条件要求比较宽松，原本就存在宽进严出，但“宽”标准不代表没有标准，也不是低标准。纵观德国和香港创业板市场，我们可以看到，相关审核部门对上市企业的审核不严格，导致大量企业仅仅依靠包装或概念炒作，缺少实质性业务。而就是这样一些企业进入创业板。同时，上市公司财务造假丑闻使投资者对它们丧失信心，严重破坏新市场形象。其二，上市公司行业结构不合理，大部分属于互联网等高科技企业。这点主要是和当时的环境相关。20世纪末，21世纪初，正是网络迅猛发展的时候，这种背景下催生了大量的互联网企业，伴随着网络经济泡沫的破裂，对新市场的打击非常严重。其三，对公司的监管不够。二板市场作为主板市场的补充，其上市标准较低。而且本身二板市场的上市公司大部分是新兴中小型企业，其经营就存在不稳定性和一定的风险，因此就需要对其加强监管，需要严格的机制发挥作用。德国新市场对上市公司的监管却极为薄弱，信息披露不实，故意隐瞒重大消息，虚报业绩等，甚至还有内幕交易，这些都会导致投资者信心不足。投资者信心不足，导致交易萎缩，交易萎缩导致市场的不景气，市场的不景气又更进一步的使投资者没有兴趣，最终造成市场的关闭。为了促进我国创业板市场的可持续发展，不仅要借鉴国际成功的经验，总结失败的教训，更要结合中国经济特色，制定个性化的政策。比如设计合理的交易制度，包括提高上市企业的门槛，注重创业板公司的行业结构。不要像国外的同类型市场，单独偏好网络等个别行业，要强调的是创新、高增长，应该把视野扩展到全行业。

当然，这些政策可以说都是围绕着企业上市之前对“进入”的管理，但就目前中国中小企业情况来看，笔者认为，最重要的不是对企业“进入”之前的管理，更重要的是对企业上市之后的管理。深交所副总经理周明表示，创业板有五个风险。第一是整个经营上存在的风险，创业板的规模比较小，受市场的变化、市场的影响冲击比较大。第二个风险，技术上存在风险，虽然创业板企业自主创新能力比较强,但有些技术可能产生失败或者是被别的新技术所替代，甚至出现有些核心技术人员可能流失等问题。第三个风险，规范运作方面的风险，创业板民营企业比较多，还有一些家族企业，一股独大的现象比较明显，所以在规范运作方面比较容易出现风险。第四个风险，在估值上的风险。无论是一级市场还是二级市场，在估值定价上有的很难把握，因为创业板有很多的新型的行业，还有很多新的经营模式，估值来讲不一定能够估得很准。第五个风险，股价波动的风险，因为股本小，股价容易被操纵，容易引起炒作。因此，我国当前发展创业板市场最重要的是对这些风险的防范管理。要从我国市场的实际出发，逐步完善配套法律制度，信用体系，着力培养健康的市场股权文化，不断加强持续监管的力度，重点加大对不规范信息披露侵占上市公司力度等违法违规行为的处置力度，促进创业板市场可持续发展。

总之，建设一个成功的创业板市场需要大量高质量、创新能力强的上市公司为基础，需要良好的制度设计来引导，需要严格的监管为保障。需要广大投资者的理性投资为基础，需要市场参与各方的共同努力与呵护。

【参考文献】

[1] 陆岷风：陈志宁创业板市场发展的国际经验比较及我国的对策研究[J].南方金融，2009（6）.

[2] 周乃敏：韦洪兴国内外二板市场的比较研究[J].科研管理，2003（3）.

[3] 骆君君：我国证券市场监管面临的问题与建议[J].特区经济，2005（12）.